BOLSA DE CORREDORES BOLSA DE VALORES S.A EN LIQUIDACIÓN

historia

VALPARAÍSO - CHILE

I.- ANTECEDENTES HISTÓRICOS Y RELACIÓN CRONOLÓGICA

La Bolsa de Valparaíso nace el año 1880 con las primeras actividades de corretaje en Chile, siendo el principal centro bursátil del país por casi 100 años.

En el año 1893 se funda la Bolsa de Comercio de Santiago, permitiéndose, a partir del año 1908, que los corredores de una bolsa pudieran transar también en la otra, lo que se denominó Operaciones Interbolsas (OIBs).

Importante es señalar que la Bolsa detentaba casi un 40% del mercado de títulos de renta variable, y casi un 70% en transacciones relacionadas con Renta Fija.

Con fecha 22 de octubre de 1981 se publica en el Diario Oficial la Ley de Mercado de Valores N° 18.045, que impone nuevos requisitos a las bolsas, cuyo cumplimiento requería un aumento de capital de la Bolsa de Valores de Valparaíso, el cual no se concretó, siendo declarada en liquidación el 3 de enero de 1983, obligándola a cerrar sus puertas hasta la dictación de la Ley N° 18.350 del 19 de octubre de 1984 que modificó el artículo 40 de la Ley de Mercado de Valores, reduciéndose el monto del capital mínimo pagado, lo que permitió a la Comisión Liquidadora, con  fecha 17 de marzo de 1987, crear una nueva sociedad, continuadora de la Bolsa de Corredores de Valparaíso, denominada BOLSA DE CORREDORES – BOLSA DE VALORES, recuperando así la centenaria Institución Bursátil que por décadas encausó el ahorro y la inversión de la Región y del país en general.

Es así que la bolsa reinicia sus actividades operacionales y bursátiles el 8 de abril de 1988. Sin embargo y luego de estar en liquidación por varios años, Valparaíso perdió sus índices anteriores, teniendo una mínima participación en el mercado, ante la negativa de la Bolsa de Santiago de seguir realizando las (OIBs) como tradicionalmente se habían efectuado en el pasado, y más aún, impuso un “peaje” a las operaciones provenientes de Valparaíso, con la finalidad mantener la concentración de los negocios en su centro bursátil, y consolidar su supremacía en el mercado, descartando a su tradicional competidora.

La Bolsa de Valparaíso, además de recurrir a la instancia administrativa, comenzó desde entonces una extensa batalla judicial, por los abusos de posición dominante y prácticas desleales y monopólicas de la Bolsa de Comercio de Santiago, que se inicia con una solicitud de la SVS a la Comisión Preventiva Central, la cual mediante el Dictamen N° 1037 de 2-7-1999, determina que el sistema de cobro denominado “peajes interbolsas” atentaba contra la libre competencia.

Luego, la H. Comisión Resolutiva, mediante la Resolución N° 556 de 4-1-2000, rechaza el recurso de Reclamación interpuesto por la BCS, ordenándole convenir a la brevedad y en un plazo no superior a 60 días contados desde la notificación a las partes, sistemas tendientes a reanudar las OIBs, de acuerdo a las normas legales, reglamentarias y estatutos vigentes, a fin de facilitar el cierre de las operaciones entre corredores de distintas Bolsas. 

En la etapa de cumplimiento de esta última Resolución, dicta la Resolución      N° 647 de 16-04-2002, determinando la forma cómo debían hacerse las OIBs, debiendo cada Bolsa instalar y operar a su costa un Terminal computacional en su Rueda, conectada en línea con los terminales de las otras bolsas, a fin que si una orden no era capturada por un corredor en su propia Rueda, fuere comunicada a las otras Bolsas, pudiendo ser interferida por un corredor de cualquiera de ellas, debiendo comunicar de inmediato la transacción efectuada a sus respectivas Bolsas de Valores.

En cuanto a la forma de reanudación de las OIBs bolsas acordaron que toda operación de compra o venta se mantuviera por 3 minutos en la Bolsa de origen, vencido lo cual podía ser remitida a otras bolsas si así lo estimaba el corredor. 

Paralelamente la Honorable Comisión Resolutiva ordenó a la SVS supervigilar el cumplimiento de lo resuelto por ese tribunal, dictando las instrucciones que fueren necesarias para tal fin. En ese contexto dicta el Oficio Circular N° 253 de 1 de octubre de 2004, donde instruye a las Bolsas a “intercambiar información en tiempo real y operaciones interbolsas”, a través de sus respectivos terminales, a contar del 01 de julio de 2005, a fin de dar “la mejor ejecución de las órdenes de los inversionistas, de modo que no se puedan concretar operaciones en su rueda a precios menos convenientes que los que se podrían conseguir a través del cierre de operaciones con ofertas registradas en dicha rueda por corredores de otras bolsas”.

En virtud de lo anterior, con fecha 11 de abril de 2005, y con mucha dificultad por la reticencia de la Bolsa de Comercio de Santiago, las tres bolsas logran firman un acuerdo, a instancia del Superintendente de la época, don Alejandro Ferreiro Yazigi, mediante el cual se obligan a implementar entre sí sistemas automáticos de intercambio de información y de OIBs respecto de acciones y fondos de inversión, y asimismo, de impartir instrucciones a sus corredores para difundir e intercambiar la información de las órdenes de otras ruedas conjuntamente con las que le son propias, pero no hace vinculantes las operaciones interbolsas, a menos que la bolsa que recibe la oferta, así lo decida, indicación esta última impuesta por la BCS, lo que significó en la práctica que no se cumpliera lo dictaminado por la H. Comisión Resolutiva.

Posteriormente, la SVS con fecha 13 de agosto de 2010 SVS dictó la Circular  N° 1985 que complementó la anterior,  destinada a instruir  la forma de entregar la información a los clientes, y entre esta, permitirle conocer los precios de las mejores ofertas de compra y venta vigentes al momento de ejecutar su orden, lo que tampoco se cumple.  

No obstante la claridad de las resoluciones y circulares señaladas, solo se logró una  interconexión imperfecta, ya que no le permitían a las Bolsas de Valparaíso y Electrónica competir en términos de igualdad, ya que se siguieron ejecutando órdenes a peores precios, aún cuando los corredores de dichas Bolsas ofrecieran mejores puntas que la Bolsa de Comercio de Santiago, lo que en el tiempo derivó en la fragmentación del mercado, porque se alteró la correcta formación de precios y se permitió impunemente a la Bolsa de Santiago detentar el 99% de todas las operaciones bursátiles, lo cual no habría sucedido si ésta hubiera acatado el imperativo esencial contenido en los fallos, realizando las OIBs al mejor precio, como se venían ejecutando desde el pasado.

Esta alta concentración se explica porque se introdujo un elemento artificial en la correcta formación de precios, ya que al no ser vinculantes las órdenes, estos no se determinan en forma libre y basada en información fidedigna al momento en que realiza la transacción bursátil, eliminando toda posibilidad de competencia entre los actores.

Esta manipulación de precios, se encuentra amparada por la deficiente redacción del artículo 44 Bis de la Ley 18.045, ya que en su primer inciso impone una obligación a las Bolsas, cuando emplea la palabra “deberán”, dejando claro que no es una facultad, sino un imperativo legal, “…establecer entre sí, sistemas expeditos de comunicación e información en tiempo real de las transacciones de valores que se realicen en cada una de ellas..”……., exigencia que tiene un objetivo preciso y concreto, cual es, permitir al público inversionistas “la mejor ejecución de sus órdenes e instando por la existencia de un mercado equitativo, competitivo, ordenado y transparente”.

Sin embargo, en la redacción del segundo inciso, se emplea el vocablo “convendrán”, restándole con esta desafortunada redacción la eficacia perseguida con la disposición del  inciso anterior, de la cual no cabe duda su carácter imperativo, atendido el bien jurídico protegido inserto en ella, tornándola ambigua e incierta, transformando en letra muerta su contenido, porque nunca se concretó la interconexión efectiva, vinculante y obligatoria entre las bolsas para establecer entre sí, sistemas expeditos de comunicación e información en tiempo real, respecto de las transacciones de valores que se realicen en cada una de ellas, por la negativa de la Bolsa de Santiago a hacerlo, escudándose en que el uso de sus sistemas e infraestructura conculcaría sus derechos de dominio, entre otras razones similares, con la finalidad de despejar el camino de sus competidoras.

Es así, que aún cuando la Bolsa de Valparaíso ofrecieran mejores puntas, ellas no eran tomadas, por cuanto la Bolsa de Santiago decidía arbitrariamente como ponerlas en su rueda, y si lo hacía, las introducía en su red computacional con un desfase de tiempo de 3 minutos y en una pantalla paralela de difícil acceso, con una ventana que no podía ser advertida a simple vista por los corredores e inversionistas, impidiendo en la práctica acceder a las ofertas de las otras dos bolsas.

Hasta el día de cierre de la Bolsa, y pese a que no existen limitaciones tecnológicas que lo impidan, la Bolsa de Santiago no permitió una interconexión efectiva y en tiempo real con sus competidoras, no obstante que la Bolsa de Valparaíso sí lo permitía, y llevaba a su rueda todas las ofertas, cualquiera sea la Bolsa de que procedieran, permitiendo al público en general apreciar cuales eran todas las ofertas existentes en el mercado en un momento en particular y tomar la que mejor le favoreciera.

II.- ACTUACIONES DE LA FISCALÍA NACIONAL ECONÓMICA

El 20 de febrero de 2015, la Fiscalía Nacional Económica (FNE) inició un Expediente de Recomendación Normativa, a raíz de una denuncia presentada por nueve H. Diputados de la República; don José Ortiz Novoa; don Carlos Montes Cisternas; don Enrique Jaramillo Becker; don Pablo Lorenzini Basso; don Pepe Auth Steward; don José Pérez Arriagada; don Alberto Robles Pantoja; don Gabriel Silber Romo y Aldo Cornejo González, indicando que la Comisión de Hacienda había investigado el mercado bursátil por más de un año detectando “múltiples irregularidades del sistema”, provocadas principalmente por la posición dominante que detentaría la Bolsa de Comercio de Santiago”.

Como resultado la FNE constató una serie de problemas estructurales de competencia en el mercado de intermediación de valores en Chile, (que se venían denunciando durante años por nuestra Bolsa), sin que fuera subsanado por la legislación vigente, lo que en la práctica se ha traducido en importantes barreras de entrada y una alineación de incentivos impropia para fomentar mayores grados de competencia que beneficien a todos los inversionistas.

Expresó que en el hecho …“las tres bolsas no están interconectadas, lo que ha producido altos grados de fragmentación en el mercado, consolidando el poder del actor dominante (BCS), de modo que las OIBs son ineficaces, atendido su carácter voluntario, lo que  impide el calce al mejor precio, e implica la pérdida casi segura de la posición, al ser la permanencia de tres minutos en la bolsa de origen un lapso excesivo en la intermediación financiera, al día de hoy” (Solicitud de inicio de Expediente de Recomendación Normativa de 20-02-2015 pág. 28). 

En dicho proceso se probó que un tercio de las transacciones cerradas en la Bolsa Electrónica (BEC) tenía una mejor punta en otra bolsa, generando una importante pérdida para los inversionistas que no tuvieron acceso a la operación interbolsa; es más, los mismos actores señalaban la falta de interconexión vinculante y automática que les impedía ejecutar las órdenes al mejor precio. Tal es el ejemplo de Bice Inversiones Corredores de Bolsa S.A., entidad que al formular sus descargos por una sanción de censura de la SVS, por no calzar determinadas operaciones al mejor precio, esta indicó: “[…] toda vez que para los ingresos no existe un sistema en línea entre las Bolsas, nos vemos en la obligación de utilizar terminales distintos para conocer la información tradicional de cada Bolsa, con las contingencias de error que ello significa, si se considera que cuando se trata de ingresos de diferentes Bolsas, sea al mismo tiempo o con diferencias de pocos segundos, el operador no puede tener visión simultánea”; (Expediente citado. Pie de pág. 28). 

La FNE estimó pertinente que el Tribunal de la Libre Competencia “… recomiende la dictación normativa necesaria para instaurar un procedimiento de calce vinculante, automático e instantáneo de las OIBs, vale decir, una integración tecnológica a través de la cual las transacciones de las tres bolsas se calcen simultáneamente, a través de un algoritmo centralizado que calza los mejores precios para las ofertas de todas las bolsas en su conjunto”.  (Solicitud de inicio de Expediente de Recomendación Normativa de 20-02-2015 pág. 28). 

Como conclusión de este proceso, la FNE con fecha 20 de febrero de 2015 solicitó al H. Tribunal de la Libre Competencia, evalúe proponer a la Presidenta de la República, por medio del Ministerio de Hacienda, entre otras dos medidas: “[…]modificar el artículo 44 bis de la Ley N° 18.045, o la dictación y/o modificación de los preceptos legales o reglamentarios necesarios, con el objeto de establecer un sistema interbolsas con calce vinculante, automático e instantáneo, a los menos, respecto de las acciones y cuotas de fondos de inversión que se transen por medio del pregón electrónico”.

III.- ACTUACIONES DEL TRIBUNAL DE LA LIBRE COMPETENCIA

Después de recibir las posiciones de distintos actores del mercado, el H. Tribunal de la Libre Competencia recoge la solicitud de la FNE y abre un “Expediente de Recomendación Normativa” en virtud del Art. 18 N° 4 del DL 211, sobre Intermediación de Valores, y después de escuchar a las tres bolsas, corredores y a otros actores del mercado razona y resuelve en su fallo de fecha 18 de marzo de 2016, en resumen, lo siguiente:

1.- La Bolsa de   de Santiago concentra la mayor participación del mercado de montos transados, con un 99,41% en 2014 que podría explicarse por la bajísima cantidad de operaciones interbolsas y en las economías de red que surgen de transar en una plataforma mas grande, con mayor número de transacciones;

2.-Que en 2014 de 43 corredoras existentes los tres mayores concentraron el 42,2% de las transacciones;

3.- Que la interconexión obligatoria, con calce vinculante y automático podría mejorar la competencia entre las bolsas lo que redundaría en mejores precios entre los oferentes y demandantes de valores, y que para minimizar los riesgos debe definirse un piso mínimo de garantías para contrarrestar los riesgos de crédito y contraparte que puedan generarse;

 4.- Que dada la asimetría del mercado chileno por la existencia de bolsas de distinto tamaño, es recomendable que el peaje para las OIBs sea cero, o cercano a cero;

5.-Mantener la Circular N° 253 de la SVS en el sentido que, cuando un inversionista lo solicite, las transacciones puedan efectuarse bajo condiciones específicas, como por ejemplo, que una transacción se realice en una  bolsa específica;  

6.- Que no existen antecedentes suficientes para una proposición normativa de desmutualización forzosa en la forma solicitada por la FNE, atendido que el TDLC recomendará establecer la interconexión con calce automático, simultáneo y vinculante entre las bolsas; 

7.- Que en el entendido que sus recomendaciones no superen los costos asociados a la regulación, propone la dictación o modificación a los preceptos legales necesarios para fomentar la competencia en el mercado de valores destinados a:

  • Establecer un sistema de interconexión obligatoria, con calce vinculante y automático entre las distintas bolsas del país, mediante la modificación del artículo 44 bis de la ley 18.045 del Mercado de Valores;
  • Establecer los requisitos y condiciones de seguridad que deberán cumplir las bolsas que operen en el sistema propuesto, que permitan enfrentar los riesgos de crédito y contraparte;
  • Otorgar a los inversionistas el derecho  a que una determinada orden pueda realizarse bajo ciertas condiciones siguiendo sus instrucciones, las que deberán ser específicas, objetivas y técnicamente factibles;
  • Establecer que ninguna persona pueda detentar más del 10% de propiedad de una bolsa o la participación inferior que defina el regulador;
  • Indicar que los requisitos que establezcan las bolsas para los corredores no accionistas que transen en ella, sean establecidos en términos transparentes, objetivos y no discriminatorios, y no podrán constituir una barrera de entrada a la actividad de corretaje.

No obstante lo resuelto, después de este largo proceso, que llevó 3 años ante la FNE y ante el TDLC, y a la recomendación normativa al Presidente de la República efectuada por el Ministro de Hacienda de la época no se ha legislado hasta la fecha sobre la materia para corregir la distorsión que durante años fueron denunciadas, incluso por la Bolsa Electrónica de Chile, en todas las instancias, tanto legales, como administrativas, y que constituye la causa principal de la concentración del mercado en una sola bolsa.

Al 31 de diciembre del año 2017, la Bolsa contaba con 10 corredores, cumpliendo así plenamente con el Art. 40 N° 4 de la Ley del Mercado de Valores en su exige a las bolsas para funcionar como tal, un capital pagado mínimo de UF 30.000 y de 10 corredores a lo menos.

Durante el primer semestre del año 2018, dejaron de operar de manera imprevista y por distintas causas 4 corredores, dejando a la institución en una situación de déficit de corredores, y en consecuencia expuestos a la revocación de autorización de existencia, salvo que dentro del plazo de los siguientes 3 meses  se subsanara el déficit producido, hecho imposible de realizar en tan breve plazo, tal como se expuso públicamente y a la autoridad.

La situación anterior derivó en la dictación de la Resolución Exenta N° 4476 de la CMF de fecha 05 de octubre de 2018, que ejecuta el Acuerdo del Consejo de la Comisión Para el Mercado Financiero, adoptado en Sesión N° 85 de 4 de octubre de 2018, que revocó la autorización de existencia de la Bolsa de Corredores – Bolsa de Valores y se instruyó al Directorio a citar a Junta Extraordinaria de Accionistas dentro de los 30 días siguientes a la fecha de esa Resolución, de acuerdo, además, a lo dispuesto en los artículos 110 y siguientes de la Ley 18.046 sobre sociedades anónimas, siendo autorizados posteriormente por la autoridad para realizar la Liquidación en forma directa.

Sin perjuicio de que la resolución anterior era recurrible, en junta extraordinaria de accionistas celebrada el 30 de octubre de 2018, los accionistas adoptaron por mayoría no perseverar en los recursos administrativos y judiciales que procedían en contra de la citada resolución, y acordaron entrar derechamente al proceso de  la liquidación de la empresa, designando como miembros de la Comisión Liquidadora a don Jorge Mislej Musalem, Gladys Soraya Apara Riadi y Rodolfo Pereira Valenzuela, siendo designado el primero como Presidente en la primera sesión celebrada el 14 de diciembre de 2018, entrando en funciones en el mes de enero de 2019, una vez finiquitados los trámites para la legalización e implementación de poderes de la nueva administración.